畢老林投資者日記 2010年5月18日-愛爾蘭：「星」變「豬」的啟示

■自視過高拒絕「擇其善而從之」是投資大忌，偏偏這卻是愚人低手的通病，應了孔子那 句「愚而好自用」。25頁研究部剖析心理學上的「後設認知」問題，助投資者破除成見提高致勝率。

■銀行股投資者最不願聽到的大概是減值撥 備，十六家銷售雷曼迷債的銀行去年同意以本金六至七折向苦主進行回購，意味着資產負債表將多了數以十億計的虧損， 但鄒小敏認為此舉對銀行有利。詳見36頁「投資行為論證篇」。

■中國是資源「大客仔」，但無論是鐵礦石、石油、銅還是糧食都缺乏議價能 力，任人宰割；至於引以為傲的稀土資源，更是肥水常流別人田。中國何時才能殺出藍 海戰略？詳見29頁「財經觀察」。

5月17日，周一。 歐美股市上周五顯著下挫，拖累亞太區股市是日全線下跌，港股裂口低開逾300點，其後走勢持續疲弱，最多跌551點見19593 點，收市報19715點，創14周低位，急跌430點或2.1%，成交金額671億元。市傳中央政府正研究措施進一步打壓樓市，令內地股市重挫逾5%，亦 拖累恒生國企指數下滑356點或3.1%，收報11232點；期指下跌293點，收報19634點，低水81點。

歐洲債務危機陰霾不散， 市場憂慮歐盟國家削減財赤的措施，將影響區內的經濟復蘇步伐，歐羅兌美元一度跌至1.2235，為2006年4月18日以來的四年低位。歐羅持續走低，不 僅將令以港元計算業績的思捷（330）出現滙兌損失，集團財務總監亦承認若歐洲經濟持續惡化，波及當地的消費氣氛，勢必延誤公司業務復蘇時間，拖累思捷股 價急挫7.7%。

港滙跌穿7.8

Sell in May，5月份一開始，港滙已經回落，上星期二跌至7.78水平；是日恒指下跌430點，港滙尾市跌穿7.8水平。資金是否正在流走？金管局及銀行界早前 就話，雖然內地續有緊縮措施，但未見資金明顯流走，只是流入情況已在減弱而已。據陳總的口述資料，本港銀行體系總結餘由高位6400億元一直回落，今年首 季已剩不足2000億元，銀行結餘下跌主要由於金管局不斷增發外滙基金票據，以沖銷資金湧入的影響；在沒有新資金流入下，結餘因此顯著下降。

沒 有「明顯」流走，不代表熱錢毫無動靜。據EPFR Global資料，中國股票已連續兩星期錄得資金淨流出﹔與此同時，新興市場股票、高息債券等高風險資產亦見資金淨流出現象。至於價格「明顯」上升的是黃 金及美國國債，十年期美債孳息跌回3.44厘水平，避險意識明顯不過。更值得注意的是，美滙指數急升至86.46，重返2009年4月初水平。資金不斷湧 向美元，倫敦銀行同業拆息（LIBOR）自4月底已開始上升，但本地同業拆息（HIBOR）持續低企，息差亦是資金可能流出的誘因。

都說 市場比政府聰明，歐盟上周一推出7500億歐羅救市方案，滿以為可以嚇退炒家，殊不知「藥力」只維持了一兩天，股市彈完又散，歐羅打回原形兼「跌 突」，金價則創出歷史新高。

老畢話市場醒目，並非由於炒家叻到預知德法「鬼打鬼」（上周末西班牙《國家報》（El Pais）報道，德國總理默克爾之所以同意救市，一個關鍵原因是法國總統薩爾科齊在歐盟峰會上拍枱拍櫈，揚言德國若不支持，法國便退出歐羅區），而是市場 在救市方案宣布後，很快便把焦點從希臘等「歐豬」賴債，轉向緊縮措施對歐洲諸國經濟的衝擊。這，才是歐羅區的死穴。

礦場中的金絲雀

許 多人都將希臘視作「礦場中的金絲雀」（canary in the coalmine），但在老畢眼中，拙文多次提及歐豬五國（PIIGS）之一的愛爾蘭，才是歐羅區名副其實的「金絲雀」。在金融海嘯引發環球經濟衰退前， 愛爾蘭經常在國際競爭力排行榜上名列前茅，國民教育水平有口皆碑，勞工市場遠較南歐諸國靈活；愛爾蘭「出事」，根本原因在於該國經濟和金融體系過度依賴房 地產（2007年金融業資產負債表規模相當於GDP 1400％！），加之貨幣政策身不由己信貸氾濫，令經濟熱上加熱，泡沫一發難收；樓市爆煲後，愛爾蘭經濟一沉不起衰敗至今。美國外交政策智囊機構卡內基國 際和平基金會（Carnegie Endowment）剛發表了一篇題為〈愛爾蘭：由泡沫到一貧如洗〉（Ireland: From Bubble to Broke）的文章，於愛爾蘭盛極而衰有精簡扼要的分析，值得一讀。

愛爾蘭從歐洲之星淪為歐豬之一，雖有其不同於南歐諸國的獨特性，但 前者在「爆煲」後迅速採取希葡西今日於萬般無奈下出台的緊縮政策，對整個歐羅區大有示範 作用。不幸的是，愛爾蘭的經驗是令人沮喪的。

從 附圖可見，在歐羅區十六國中，推出緊縮政策接近兩年的愛爾蘭，2010年預測財赤對GDP比率以14.7％「遙遙領先」其餘十五國，比希臘的 12.2％尤有過之。顯而易見，那是老畢一再提及的「分子與分母關係」在發生作用。過去兩年，愛爾蘭GDP累計萎縮17％，經濟收縮速度甚於財赤下降速 度，財赤對 GDP比率焉能下降？

愛爾蘭早在2008年已開始積極「瘦身」，但兩年下來未見其利先見其害，如今南歐諸國以至整個歐羅區都 起而效法，先勿論歐洲民眾對緊縮措施可能出現的反 彈，歐盟救市方案以三年為期限，借鑑愛爾蘭的經驗，大家以為歐洲步出財困情況樂觀嗎？

國 美（493）公布了首季業績，單以純利上升3.4%來看，表現相當麻麻。不過，扣除可換股債券行生工具部分之損失以及認股權開支之後，情況就截然不同，經 常性盈利增長36%至3.98億元人民幣。家電銷售與物業銷售量，看起來可能是風牛馬不相及，但又確實存在一定程度上的關聯。瑞信以國美的同店銷售增長與 物業銷售量增長為基礎，計算出兩者的關連系數為0.33%，另一家內地家電企業蘇寧更高達0.53。敏感度分析顯示，假設國美銷售中30%與物業銷售量直 接相關，以及物業銷售量下跌25%，國美2011年度經常性盈利將會較正常情況低約14.3%。

國美前主席黃光裕涉嫌非法經營、內幕交 易、以及單位行賄案，周二（18日）將在北京市第二中級人民法院進行宣判。此外，集團預計貝恩投資將於明年4 月股東 周年大會前，提早轉換2016年可換股債券，可減輕國美的財務負擔。由於不明朗因素快將消除，國美股價是日逆市上升4.1%。

早前被英國 金融服務管理局（FSA）以資本不足留難的保誠，終於就併購美國國際集團（AIG）旗下友邦保險的交易發表聲明，將以每股104便士及2 供11 的比例供股，較上周五收市價有80.8%折讓。其在香港與新加坡兩地第二上市的計劃，則由原先的5月11日押後至5月25日。保誠供股集資145億英鎊， 是英國歷來最大宗的供股，規模超越上次萊斯銀行的135億英鎊，老畢相信今次應該「無失拖」。

押注英格蘭之「半厘息」

借 題發揮並不是傳媒才優為之，金融投資界在這方面其實一點不弱，尤其一眾產品開發大員。世界盃還未開鑼，英國已出現一種叫「世界盃債券」的投資產品，一旦英 格蘭勇奪冠軍，投資者將獲得半厘的額外年息。沒錯，它利用世界盃之名吸金，但投資者沒有「選擇」餘地，要獲得這額外的半厘息，只能寄望英格蘭勝出。

這 種世界盃債券，由英國房屋抵押貸款協會推出，該會最近非但委任Little Britain當代言人，更成為英格蘭國家隊贊助商之一。債券投資期四年，第一年利息4.15厘，假如英格蘭在南非捧盃，從第二年開始，投資者每年將獲得 4.65厘利息。投資金額由最低1000英鎊至最高200萬英鎊，任君選擇，買家可以選擇收取月息或年息。

撇除「世界盃」這個噱頭，這 種普通至極的定息產品，魅力何在？相對四年期英國國債2厘孳息水平，「世界盃債券」有一定的吸引力。然而，四年投資期不短，英國政府那個AAA評級四年後 是否還在？嘿，不無疑問﹔而且，鎖你四年，英國通脹如果上升，同期國債孳息重返4厘水平不奇。更何況，英格蘭對上一次捧走世界盃是哪一年？之唔係1966 年囉。這半厘息「獎賞」，睇怕凍過水了。

財經SMS

■聯想（992）宣布，在全國五千二百多家聯想PC店、手機店及聯通 營業廳，同步發售樂Phone，截至目前為止，樂Phone全國渠道預訂訂單已逾十萬 部。

■主權財富基金在2009年作出的投資遠遠低 於前一年，公開披露的投資者下跌37%，至690億美元，其中將近一半──超過32億美元──是來自卡塔爾投 資局的。至於正面消息，由於第四季開支有增長，估計投資今年會繼續增加，金融服務和房地產投資預料會反彈。

■英國石油公司（BP）過去一 個周末在控制墨西哥灣漏油情況上有一些進展。BP向漏油的輸送管插入一條管道，把「無法估量」的石油傳送到海面上的油輪。不 過，美國官員說這只是權宜之計，只可以處理到部分的漏油，並向BP施壓，要該公司提供更多漏油面積的資料。